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头部加密货币做市商Wintermute Trading（历史交易量超6万亿美元）近日呼吁美国证券交易委员会（SEC）将网络通证视为网络基础设施而非证券。该公司在2025年9月3日提交给SEC加密工作小组的文件中指出，比特币和以太坊等通证通过支持共识机制"使区块链网络得以运行"，且"占据了数字资产市值的绝大部分"。文件警告称，若将这些资产归类为证券，每笔交易都将面临证券法合规要求，推高做市商成本，并"扼杀创新，迫使区块链开发转向海外市场"，最终导致交易活动外流。
Wintermute的核心主张
这家伦敦注册的公司将其观点类比为大宗商品或房地产——人们为投资目的购买这些资产，但它们并不像股票一样受到监管。该文件是对SEC委员Hester Peirce通证化征求意见的回应。Wintermute特别强调，其为50多家加密交易所提供流动性，累计交易量突破6万亿美元，凸显其作为主要做市商的行业地位。在封面信中，该公司表示因美国"武断且反复无常"的监管态度及"极度模糊"的加密交易规则，迄今未设立美国办公室。
监管框架建议
Wintermute建议SEC明确三点：1）自营账户交易、托管及DeFi活动（如流动性池或借贷）不应触发完整经纪商规则；2）需阐明稳定币链上结算的适用条件；3）应效仿近期对模因币、稳定币和质押的认定，将网络通证明确排除在证券范畴外。该公司将网络通证定义为"与去中心化网络或协议运作存在本质关联"的资产（如BTC/ETH），并直言这些通证实质是区块链的技术组件，而非企业股权凭证，"从实操层面看绝非证券或金融产品"。
法理分析
从法律角度，Wintermute援引豪威测试指出：虽然网络通证初始销售可能用于协议开发，但后续交易既不存在管理监督，也不依赖他人努力获利，不符合投资合同定义。文件列举黄金、房地产、艺术品等非证券资产同样存在投机交易作为佐证，强调"投机行为本身不改变资产性质"。若SEC强制将网络通证归类为证券，可能导致每笔交易都需履行证券交易程序，这将重创比特币、以太坊等主流资产的流动性，最终迫使行业出走海外。
行业影响预警
Wintermute警告称，当前SEC模糊的监管立场（如对Cumberland DRW的诉讼后又撤诉）已使流动性提供商如履薄冰。鉴于网络通证占据加密市场主要份额，过度监管恐使美国丧失行业主导权。该公司呼吁SEC发布明确声明保护去中心化交易，例如澄清：在DeFi平台提供流动性或交易本身不构成经纪商业务，亦不自动适用美国管辖权。
