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2025比特币新闻：全球市场掀起"比特币国债"热潮
2025年，一波比特币"国债"股票席卷全球市场，引发市场将其与1920年代投机性投资信托狂潮相提并论。在此次加密热潮的顶峰时期，小型比特币概念股以惊人的溢价交易（例如某公司市值曾短暂达到其比特币持有量的23倍）。尤为值得注意的是，Be Water2025年7月的分析报告指出，当今的比特币国债公司与1920年代的投资信托"展现出重复出现的投机病态"，为跨时代、跨资产类别的"反身性泡沫"提供了典型案例。
历史惊人的相似
两次热潮中，投资者都被稀缺性和轻松获利的故事所诱惑。1929年中期，被称为"当代MicroStrategy"的高盛交易公司，其投资者支付了基础资产价值"两到三倍"的价格。耶鲁经济学家欧文·费雪在1929年大崩盘前夕著名的"永久性高位平台"论断，与当前比特币多头鼓吹价格将不断创新高的情景如出一辙。
关键的是，费雪的论断是为1920年代信托作为市场支撑力量辩护。这与如今迈克尔·塞勒将比特币国债标榜为优质投资工具的做法极为相似。
比特币新闻：天价溢价与估值风险
比特币国债股票的交易价格远高于其加密资产市值，引发了对可持续性的担忧。在美国和国际交易所上市的其他新发行股票涨幅更为惊人——有几只股票在上市后几天内就达到净资产值的两位数倍数。
实际上，投资者推高股价完全基于对未来比特币收益的承诺（以及公司的营销故事），而非基于实际盈利或现金流。这与1929年信托时代如出一辙，当时买家在首次公开募股时通常会为投资组合回报的承诺支付溢价——幅度高达几十个百分点。
Be Water指出，当今的国债公司具有与1920年代相同的"巨额mNAV溢价"和"反身性反馈循环"：股价上涨带来更多杠杆，进而进一步推高资产价值。这种价格狂热已经急剧逆转。根据2025年7月的调查，2025年发行的比特币国债股票中，超过一半的交易价格比年内高点至少低50%。（从峰值的中位数跌幅约为–52%。）
稀释、杠杆与"金融炼金术"
两个时代泡沫的关键驱动力都是激进的金融工程。现代比特币国债公司以复杂的资本结构亮相交易所：溢价发行的普通股，加上多层级可转换债券、优先股和认股权证。
正如Be Water所观察到的，"1920年代信托的资本结构与今天的MicroStrategy几乎无法区分"。两者都以高溢价发行股票，然后出售债券（通常可转换为股票）和优先股以获得额外融资。
在1920年代，美国信托公司推广了投机性债券的销售并附加认股权证。这就像塞勒出售可转换债券和股票期权一样。加尔布雷思指出，其效果是创造"无穷无尽的投机性证券"以满足永不满足的需求。
创始人和早期推动者也获得了类似的利益。在1929年的信托IPO中，发起人获得了低价股票分配和认股权证，他们可以立即以虚高的市场价格抛售。
比特币新闻：投机狂热与盲从
Be Water指出，与1920年代的信托一样，许多公司实际上是金字塔骗局：为了支付债券利息或优先股股息，它们发行新股或新债，依靠不断上升的mNAV来证明每次新发行的合理性。
简而言之，投资者今天支付的是对未来比特币收益的承诺。就连迈克尔·塞勒也公开将可转换债券和认股权证的发行归功于"捍卫"MicroStrategy的比特币持有量。
但正如Be Water警告的那样，这种"类金字塔"模式只有在比特币价格和资本获取保持强劲的情况下才有效。如果市场上充斥着太多杠杆化的比特币游戏——或者遇到严重的下行周期——整个计划可能会像1920年代的信托一样瓦解。
警示之镜
关键问题——"我们是否处于泡沫中？"——可能忽略了一个更深层次的观点：这些加密国债交易测试了永恒的市场动态。
Be Water的分析强调，1920年代的事件提供了"不仅仅是历史相似性"，它揭示了任何信贷泡沫背后"人性不变的一面和金融反身性"。其2025年7月的报告总结道，那些信托的命运"......提供了一个冷静的视角，不仅可以用来观察新兴的比特币国债现象，还可以审视几个世纪以来定义泡沫形成的金融炼金术的循环动态......"
实际上，警报已经很明确。虽然持有比特币存在合理的看涨理由，但当今比特币股票上涨的大部分动力建立在故事和杠杆之上，而非新的收益或基本需求。正如市场专业人士所警告的那样，只要怀疑者被称为傻瓜，泡沫就会增长。历史告诉我们，当每个人都终于说出与费雪相反的话时，泡沫就会结束。
