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L1区块链的估值陷阱
2024至2025年间，一批获得风投支持的Layer 1区块链项目以动辄数百亿美元的全稀释估值进入市场。Monad、Berachain和Sei等项目带着相似的承诺登场：更高的TPS、更强的团队、更优越的执行环境。这些项目隐含的假设是：每个新兴L1都有机会成为“下一个以太坊”。
Messari指出，这一假设已在真实数据的重压下崩塌。
早期的估值逻辑将L1视作潜在货币。倘若某条公链有望成为具有足够活跃度的结算层，那么巨大的货币溢价似乎就顺理成章。然而实践中，这些网络大多演变成高通胀且缺乏有机收入的系统。代币释放量远超链上手续费收入，使多数L1沦为结构性亏损实体。
与此同时，市场环境已然转变。以太坊Layer 2生态显著成熟，Solana则在高性能消费级加密领域巩固了主导地位。在此背景下，新兴公链难以吸引忠诚的长期持币者，取而代之的是空投农民和短期流动性游客。
Messari的结论直言不讳：除比特币及少数具有真实吸引力的生态（最常被提及的是Solana和Base）外，多数L1估值已完全脱离基本面。
展望2026年，报告预计市场将主动剥离L1代币所谓的“货币溢价”。仅靠高吞吐量宣传不再能支撑数十亿美元的FDV。至少，一条公链每日产生的Gas费收入应超过其通过通胀奖励分配的额度。如若不然，数字计算的结果将毫不留情。
极端情况下，部分新推出的并行EVM链仍以50-100亿美元FDV交易，但每日Gas收入却不足1万美元。按此速率，需要数千年手续费收入才能抵消代币发行量。这并非暂时性错配，而是结构性缺陷。
尽管Messari对Solana显得乐观（可能受自身持仓影响），但更重要的启示在于：可行的L1必须拥有真实的“铸币权”或某种应用层垄断优势。速度本身已不足以构成护城河。
链抽象：生存战略
报告中重点强调的链抽象领域，我认为值得深入审视。
链抽象的目标理论简单但影响深远：用户无需知晓自己使用哪条链。通过单一钱包和稳定币计价余额，用户发起操作时系统将自动处理跨链、Gas兑换、路由及签名等后台流程。
若此愿景实现，区块链将不再直面消费者，转而成为后端基础设施。
Near和Berachain等项目正在实践不同版本的链抽象。Near将自身定位为以AI为中心的分发层，而Berachain则通过“流动性共识”模型强化资本粘性，有效迫使流动性留存于其生态内。
从投资视角看，这重构了L1的评估标准。仅提速交易链的可替代性强，而掌控用户流、流动性路由或应用分发的链则保有优势。在后抽象时代，权力由执行速度转向协调与控制。
智能体经济的崛起
Messari报告中最具争议的预言或许是：到2026年，大部分链上活动将不再由人类驱动。
AI智能体将主导交易量。
其逻辑清晰直接：传统银行体系无法为自主软件智能体开立账户，而AI系统日益需要7×24小时不间断的支付、对冲工具和收益优化服务。加密原生资产（特别是稳定币）在此场景中具有独特适配性。
若AI智能体实现经济自主，它们将在无人干预的情况下完成相互支付、组合再平衡及最优执行路径搜寻。Messari预估下一周期内高达80%的链上交易可能由机器生成。
这一转变影响深远：用户界面、仪表盘和零售友好型设计重要性下降，API、智能合约可组合性及机器可读金融原语成为核心战场。
Virtuals Protocol和Wayfinder等协议是构建该领域基础设施的早期尝试。Virtuals定位为AI智能体兼具自主身份与资金库控制的发射台，Wayfinder则专注于代理复杂链上操作导航。
然而真正的机遇或许另有所在。Messari隐晦地引导市场关注AI消耗品：Gas优化层、智能体身份验证系统、AI必须付费使用的基础设施。这些更接近“卖铲子”式的务实投资，而非叙事炒作。
股权永续合约与新衍生品前沿
另一重要主题是股权永续合约的兴起。
继Hyperliquid等协议成功后，DeFi正从加密原生资产向全球股权价格敞口扩张。股权永续合约是通过预言机和资金费率锚定价格的合成衍生品，与所有权无关。
这一区别至关重要：交易英伟达股权永续合约不会赋予股息或股东权利，纯粹是通过资金费率机制实现的价格波动对赌。若标的股票上涨，空头向多头支付；下跌则反之。
Messari将此模式与代币化股票对比——后者理论上代表所有权，但实际上受限于流动性薄弱、托管不透明及平台风险。目前股权永续合约显然更具扩展潜力。
若该市场在2026年真正扩张，Messari认为Hyperliquid周边生态可能获得指数级增长。竞争模式同样存在：被视作与币安生态紧密关联的Aster采取多链流动性聚合策略，而非构建垂直整合的L1。
Hyperliquid通过全栈掌控优先保障链上透明性与性能，Aster则侧重资本效率与便捷性，允许用户以最低摩擦实施跨链杠杆。牛市中后者的吸引力不言而喻，但其架构复杂性也带来更高系统风险。
DePIN与真实收入转型
最后，Messari指出DePIN是唯一预计在2026年前产生数亿美元可验证收入的领域。
这一断言并非没有争议。DePN叙事曾一度高涨，却因供给单边增长缺乏真实需求而多数失败。许多早期项目激励硬件部署，却未解决“谁为服务付费”的核心问题。
报告认为这个等式正在改变：基础设施已部署完成，接下来将由AI算力短缺驱动真实需求。
Render和io.net等项目专注于GPU聚合而非投机性数据采集。关键指标在于外部收入：代币回购资金是来自真实企业合约，还是仅来自新参与者购买设备？
Messari以Aethir为例，其报告称2023年第三季度年经常性收入超1.6亿美元，主要来自无力购置高端硬件的AI算力租用者。此类数据能否持续尚待观察，但评估框架已非常明晰。
对DePIN而言，收入质量——而非网络规模——将决定生存能力。
重要提醒
尽管内容深刻，Messari报告仍主要反映一级市场视角。对零售参与者而言，基本面很少单独驱动价格走势，流动性与叙事仍是收益主导因素。
使用量不等于上涨空间，边际资金流向才是。
这种“应然”与“实然”之间的张力将定义下一个周期，也正是批判性阅读此类报告的价值所在。
未完待续，敬请关注第二部分。
