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企业加密资产管理公司面临新压力
随着贝莱德推进新型质押以太坊ETF计划，分析师指出这可能直接冲击企业加密资产管理模式的经济逻辑，数字资产托管公司的长期可持续性正引发担忧。这类通常被称为DATs的公司通过发行股票筹集资金，并将资金配置到比特币或以太坊等加密资产中作为积累策略。但其吸引新资金的能力高度依赖市场净资产价值比率（mNAV），而目前主要DATs企业的该指标均大幅下跌，商业模式已显露疲态。
净资产价值缩水暴露结构缺陷
10x研究机构周四报告显示，全球最大企业以太坊持有者BitMine当前每枚ETH持仓浮亏约1000美元。以4051美元的成本价和现价3033美元计算，累计未实现亏损达37亿美元。创始人Markus Thielen指出，这种净资产压缩使股东陷入难以退出的困境，其复杂的费率结构和类对冲基金模式正持续侵蚀投资回报。
投资者面临双重挑战
DAT投资者当前面临净资产倍数下降与低成本质押ETH ETF竞争的双重压力。当mNAV跌破1时，企业通过股票溢价发行获取资金的能力将丧失，这会直接削弱其核心增长引擎。
BitMine目前持有约356万枚ETH（价值107亿美元），占以太坊总供应量的2.94%。但据Bitminetracker数据，其基础mNAV比率已跌至0.77，稀释后mNAV为0.92。当该指标低于1时，企业无法以高于底层加密资产估值的溢价发行股票。包括Strategy、Metaplanet在内的多家DAT企业均出现类似情况，随着加密资产价格走弱和股票估值压缩，其融资能力正持续恶化。
贝莱德ETF或加速行业洗牌
贝莱德近期在特拉华州注册质押以太坊ETF，该产品将同时提供以太坊敞口和质押收益，且不包含企业级托管公司的复杂费用结构。若获批，其管理费仅约0.25%，远低于DATs的内置运营成本。10x研究认为，这种差异将促使投资者重新评估以太坊收益获取方式。
新型ETF具备三大优势：在受监管框架内提供质押收益；无企业级托管的管理费分层；通过申购赎回机制保持市场价格与净资产同步。REX-Osprey和灰度今年已率先推出同类产品，显示机构对标准化质押收益产品的强烈兴趣。
行业转折点来临
数字资产托管公司曾是股权投资者间接获得加密资产杠杆敞口的渠道，其股票曾长期保持高溢价。但随着全行业mNAV跌破1，加之贝莱德等传统资管巨头入场，该模式面临根本性挑战。若质押以太坊ETF获批，可能像现货比特币ETF改变BTC投资流向那样，成为主流以太坊敞口的默认工具。
当前BitMine等企业仍持有大量以太坊储备，维持着战略影响力。但除非净资产倍数回升或商业模式重构，否则在ETF竞争加剧的背景下，其面临的溢价萎缩、融资受限和透明度质疑将持续升级。
