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观点：Acre联合创始人兼首席执行官Laura Wallendal
再质押常被誉为去中心化金融（DeFi）收益领域的下一件大事，然而喧嚣背后潜藏着危险的平衡游戏。验证者们承担着层层叠加的责任与惩罚风险，激励措施错位，且高达210亿美元的总锁定价值（TVL）中大部分由少数巨鲸和风险投资机构掌控，而非更广泛的市场参与者。
让我们剖析为何再质押缺乏真正的产品市场契合度，以及它如何积累远高于收益的风险。最重要的是，我们必须直面这些令人不安的问题：当系统崩溃时谁将获利？谁又将承担风险？
从定义上看，再质押允许已质押资产（通常是以太币ETH）进行二次抵押，从而将其用于保障其他网络或服务的安全。在此体系中，验证者使用同一抵押品验证多个协议，理论上可从单次质押中获得更多回报。
表面上这似乎高效，实则只是伪装成效率的杠杆操作——如同金融万花筒，同一份ETH被重复计入抵押品，而每个协议都堆叠着相互依赖的潜在故障点。
这正是问题所在：再质押的每一层都在累积风险敞口而非收益。设想一位验证者将资产再质押至三个协议，他们真的能获得三倍回报吗？还是承担了三倍风险？尽管上行收益常被津津乐道，但下游任一系统的治理失败或惩罚事件都可能向上传导，彻底摧毁抵押资产。
此外，再质押设计催生了一种隐性中心化。跨多个网络管理复杂的验证者头寸需要规模优势，这意味着实际上只有少数大型运营商能够参与。权力不断积聚，导致一小簇验证者掌控着数十个协议的安全，在这个标榜去中心化的行业中构建起脆弱的信任集中体。
这恰是为何Hyperliquid等主流DeFi平台、去中心化交易所乃至成熟的借贷市场均未依赖再质押驱动其系统。除投机活动外，再质押尚未证明其具备现实世界的产品市场契合度。
抛开即时风险，再质押引发了一个更深层的问题：这种模式在经济层面是否成立？无论传统金融还是去中心化金融，收益必须来自生产性活动。聚焦DeFi领域，这可能涉及借贷、流动性提供或与实际网络使用相关的质押奖励。
相比之下，再质押的收益是合成性的。它通过重组同一抵押品制造出更高生产率的假象，这与传统金融中的再抵押极为相似。这里并未创造新价值，只是循环利用既有资源。
该框架中的额外“收益”通常来自三个常见渠道：要么是通过增发代币吸引资本，要么是风投基金资助的流动性激励，抑或是波动性原生代币支付的投机性费用。当然，这并非意味着再质押本身具有恶意，但确实使其脆弱不堪。在验证者承担的风险与其安全服务创造的实际经济价值建立清晰关联之前，所谓回报最多只是投机性产物。
从合成收益到可持续收益
再质押或将继续吸引资本，但以当前形态很难实现真正持久的产品市场契合——只要激励保持短期性、风险维持不对称性，且收益叙事日益脱离真实经济活动。
随着DeFi走向成熟，可持续性将比速度更重要。协议需要透明的激励措施和真正理解自身风险的真实用户，而非虚高的TVL数据。这意味着应从复杂的多层模型转向基于可验证链上活动的收益体系，使奖励反映可衡量的网络效用，而非循环套利的激励。
最具前景的发展正涌现于比特币原生金融、第二层质押和跨链流动性网络等领域，这些领域的收益源于网络效用，生态系统致力于将用户信任与资本效率相结合。DeFi不需要更多风险抽象，而是需要优先追求清晰度而非复杂性的系统。
