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市场预期回暖，但内在结构引发疑问
比特币维持在9万美元一线，市场弥漫着“复苏”的预期。然而，ETF资金正在流出，稳定币及DeFi交易量反而萎缩，市场的内在结构对反弹的可持续性提出了疑问。本轮反弹的本质究竟是“流动性恢复”，还是“基于有限预期的技术性反弹”？
市场内部分析一：价格与资产间结构
本周市场走势最显著的特征是“资金向比特币集中”。即便比特币价格微跌0.53%，其市场占有率仍上升至58.49%，且从高点回落的调整幅度有限。相反，大多数山寨币呈现跌势，资金流出明显。特别是瑞波币、Solana、狗狗币等大型山寨币表现疲软，值得关注。以太坊也调整了0.83%，占有率收缩至12.05%。这并非单纯的价格调整，而是预示着资产间的风险偏好中心轴再次向“比特币单一化”进行结构性重组。
在机构参与扩大、ETF结构转换等因素推动“主要资产中心化”的背景下，山寨币并未获得流动性红利。这意味着，过去几周延续的“ETF资金流入→BTC/ETH上涨→山寨币跟涨”的典型链条，在本周并未奏效。
市场内部分析二：流动性及资金流向
观察市场流动性的主要支柱——稳定币、ETF及衍生品的流向，可以发现“反弹的不均衡”十分突出。
稳定币总市值降至2862亿美元，减少了12.39%；其单日交易量也萎缩至984亿美元，下降12.39%。作为安全资产功能和流动性中间指标的稳定币骤减，表明市场的“基础流动性”并未得到注入。
ETF市场同样发出警示信号。贝莱德的IBIT ETF单日流出1.93亿美元，美国比特币ETF整体也连续三日出现资金净流出。资金流入趋势已被打破，暗示市场可能正步入部分资金获利了结的结构性转折点。
不过，Coinbase上比特币和以太坊的提现活动仍在继续，表明ETF的实物持仓基础得以维持。这恰恰证明，尽管ETF的“结构性长期资金”变动不大，但因流入速度放缓，短期反弹的燃料正逐渐耗尽。
宏观变量及政策环境
美国政府停摆的担忧与就业数据疲软共同作用，市场已近乎确信10月可能降息。目前10月降息概率超过90%，12月降息概率也达到88%。这意味着市场预期跑在了美联储行动的前面，存在潜在的预期落空风险。
在一系列鹰派解读（包括主席鲍威尔的言论）仍有残留的背景下，政府停摆若持续，可能加剧劳动力市场疲软，从而对美联储施加更大压力。事实上，ADP私营就业人数减少3.2万，远逊于预期。反弹信号仍在持续，但其背后掩盖的是脆弱的宏观基础。
结论
本周反弹是一次得益于“ETF相关预期心理”的有限技术性反弹，市场内部的流动性基础实则有所削弱。
下周市场的核心变量在于美国政府停摆谈判的进展。若停摆长期化，可能导致就业数据失真和经济不确定性扩大，从而引发与美联储预期之间的背离。
ETF流入速度放缓和稳定币流动性减少表明，市场目前仍仅依赖核心资产。在制度化进程与政策不确定性相交织的当下，是时候对“流动性的方向”，而非叙事本身，保持更为敏锐的观察了。
