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近期，CryptoQuant分享的一张涵盖2025年2月至2026年3月的图表，在分析师评论之前就揭示了结构性变化。所有交易所和所有比特币衍生品标的的未平仓合约总额从2025年初的约300亿美元稳步上升，在4月至9月期间维持在350亿至450亿美元的宽幅平台区间。价格也同步上涨，到2025年中升至110,000至125,000美元区间，随后出现回调。
十月转折
图表上标志着十月的到来，并以粉色阴影区域标注。此前接近周期高点约450亿美元的未平仓合约急剧崩溃。在阴影窗口期内，未平仓合约柱状图从峰值水平降至约250亿美元，之后部分恢复，继而贯穿11月和12月进一步萎缩。价格也遵循同样的轨迹，从超过120,000美元跌向95,000美元，并在2025年底持续走低。至2026年3月，未平仓合约降至219亿美元，比特币交易价格为70,300美元。这两项读数均处于自2025年2月图表起始点以来的最低水平。
十月重置
CryptoQuant分析师Darkfost将2025年10月10日至11日确定为结构性转折点。该窗口期内发生的清算事件清算了约190亿美元的杠杆头寸，并减少了约70,000 BTC的未平仓合约。那不仅仅是一次价格冲击。它标志着市场风险承载能力的重置，是2025年持续累积的杠杆架构被强制解除的时刻。
随后发生的是对历史模式的突破。比特币长期以来作为股票的高贝塔版本进行交易，放大标普500指数的双向波动。但在十月去杠杆化之后，比特币与标普500指数的30天相关性转为负值。2025年下半年，在人工智能驱动的盈利增长支撑下，股市得以复苏。比特币却未能跟随。杠杆未能重建，流动性减弱，而现货比特币ETF的资金流出，将2024年推动涨势的机构工具变成了净卖压的来源，而非需求来源。
当前反转的合理性
Darkfost指出的最新发展是一种特定的反转，而非普遍脱钩。随着围绕伊朗的地缘政治紧张局势升级，股市因能源价格上涨、通胀担忧以及收益率上升对企业盈利的隐含压力而下跌。比特币在同一窗口期内却走强。
这种相对强势并非彻底的避险资产重新分类。Darkfost将其视为部分资本轮动，即一些资金流入比特币作为短期多元化交易，而非对其资产类别地位的根本性重估。这一区分至关重要。轮动是战术性举动，而重新分类则是结构性变化。目前数据尚不支持后者。
市场去杠杆化状态确实为新资金流入提供了更清晰的传导机制。目前未平仓合约额为219亿美元，远低于接近450亿美元的周期高点，2025年底放大下行波动的杠杆积压已大幅减轻。如今进入市场的新资本，在上行过程中遇到的结构性阻力比十二个月前要小。
需要关注的要点
Darkfost指出三个变量将决定当前脱钩趋势是持续还是逆转。ETF资金流至关重要，因为2024年通过该渠道的机构需求是主要的价格驱动因素，而其缺席已成为2026年的主要阻力。未平仓合约的恢复很重要，因为历史上持续的价格上涨需要衍生品市场与现货需求同步重建参与度。宏观条件也很关键，因为如果地缘政治风险消退且股市稳定，由伊朗局势驱动的反转可能迅速逆转。
目前，市场正处于Darkfost所描述的碎片化阶段，而非同步阶段。比特币和股市正在对不同的输入因素做出反应。这并不寻常。而且，根据未平仓合约图表，这可以直接追溯到七个月前的那次单一事件。
