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尽管资本效率放缓，牛市逻辑依然成立
链上分析公司CryptoQuant的创始人兼首席执行官Ki Young Ju指出，即便市场正面临资本效率下降和早期持有者持续抛售的压力，比特币（$BTC）的长期看涨逻辑仍然稳固。他认为，当前的分发阶段并非结构性失败的信号，而是长期比特币持有者与矿工向美国金融机构及现货ETF大规模转移供应的过程。
Ki Young Ju将比特币当前的分发阶段描述为一场从老牌市场参与者向美国金融机构、ETF以及新长期持有者的重大供应转移。他表示，比特币OG（早期玩家）和长期矿工的抛售属于市场广泛换手的一部分，而非资产周期已尽的证据。
机构吸收的规模支撑了他的信心。自2023年1月以来，Strategy已购入711,206枚BTC，仅售出32枚；而ETF在2024年3月至2025年中期期间又吸收了509,102枚BTC，两者合计吸收量约为1,240,808枚BTC，但价格却几乎回到了同一水平。
关键驱动力是机构深度，而非散户需求
在Ki看来，下一轮重大涨势不会由当前周期早期阶段那种散户主导的ETF需求所驱动。相反，他认为持有者的构成比进入市场的资本总量更为关键。他指出，如果新持有者是能够随时间推移吸引更大流动性池的机构，那么这一过渡最终可能支撑起另一个上升周期，并强调“对于任何资产而言，最终重要的是谁持有它”。
Ki估计，如果比特币吸收超过1万亿美元的实现资本，它可能进入另一个抛物线式上涨阶段。这一门槛已经接近。截至2025年底，比特币的实现市值达到历史新高的1.125万亿美元——该指标按每枚比特币最后移动时的价格进行估值，突出显示了实际资本流入，而非投机性价格行为。
Ki还指出，黄金约27万亿美元的市场价值是一个长期基准，表明如果机构采用深度加深，比特币仍有巨大的增长空间。随着比特币走向成熟，其价格行为已开始偏离以往周期。截至2025年10月，该资产市值约为2.5万亿美元，创下历史新高，规模显著扩大，流动性也远高于以往。
风险依然存在
但局面并非没有风险。CryptoQuant的数据显示，比特币整体需求（包括投机需求和现货需求）正以每月约232,000 BTC的速度萎缩。分析师认为，此次回调直接与需求状况相关，而非股票或更广泛的宏观指标。Ki本人也警告称，对于当前周期的结构性支撑而言，长期横盘市场（而非剧烈崩盘）可能才是更严峻的考验。
