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比特币持仓新洞察：估值的关键指标
持有比特币股票的公司正受到广泛关注，其投资规模虽大，但与直接持有比特币存在显著差异。评估这一区别的一个关键指标是市场净资产值（mNAV）。该指标衡量的是公司的市值与其持有的比特币价值之间的对齐程度。
mNAV是如何计算的？
mNAV指标通常通过将公司的股权市值除以其比特币持仓的市场价值来计算。当该比率为1.0倍时，表明公司的估值与其比特币资产相符。若mNAV为1.5倍，意味着投资者在公司中每1美元的比特币资产上赋予1.5美元的价值；而0.8倍则代表折价定价。然而，mNAV的计算并非通用标准，它可能在比较衍生出的企业价值与公司净比特币资产之前，纳入债务、优先股并扣除现金等因素。BitcoinTreasuries.net针对以比特币为核心的国库公司采用了这种基于企业价值的方法。
为何公司交易会出现溢价？
公司交易价格高于其净资产值，表明投资者的兴趣不仅仅局限于获取现有的比特币库存。这种溢价允许公司以发行新股的方式筹集资金，进而购买更多的比特币。如果执行得当，这一过程可以提高每股流通的比特币支持量。
一个典型的例子是Strategy公司。该公司通过成功发行股份筹集资金来资助比特币收购。尽管其起源是一家上市公司软件公司，但Strategy通过在市场中积累大量的企业比特币储备而脱颖而出。根据其最近的SEC文件显示，截至9月7日，该公司持有约845,050枚BTC，价值约为637.3亿美元，平均每枚比特币的 acquisition cost 为75,412美元。最近，Strategy的mNAV比率徘徊在1.14倍左右，表明其略高于其净比特币资产价值，但该比率会随着MSTR股价和比特币价格的波动而不断变化。
Strategy强调，其mNAV测量方法是将股价与每股净比特币价值进行比较，这与传统的基于会计的NAV不同。
折价总是意味着捡漏吗？
发现mNAV低于1.0倍并不必然意味着股票被低估。市场可能已经考虑了公司的债务负担、优先股义务、稀释风险、管理层担忧或潜在的比特币未来出售等因素。Metaplanet公司就是这种情况的典型代表，近期其交易价格约为0.97倍mNAV，这表明其市场估值与其比特币国库非常接近或略低。这家总部位于日本的公司因其专注于比特币的资产负债表策略而引人注目。
核心观点总结
mNAV是衡量比特币持仓与直接投资之间区别的重要指标。溢价潜力有助于公司将比特币资产扩展到当前持仓之外。Strategy庞大的比特币储备使其在市场中的地位与其软件起源形成鲜明对比。由于多种风险因素的存在，折价的mNAV并不自动表明股票被低估。此前，比特币国库股票中观察到的溢价缩减曾导致投资者遭受损失。当资本市场无法提供支持时，此类溢价可能会迅速消失。鉴于此，Strategy已开发出超越直接比特币收购的多层面结构，整合借贷工具、优先证券和潜在的BTC销售以维持流动性。
