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为何此事至关重要
Nasdaq（纳斯达克）正在开发代币化股票，这些资产可通过全天候运行的基础设施进行交易和结算。这一举措可能验证区块链技术的可行性，但并不一定会产生迈克尔·奥莱利（Michael O’Leary）所预期的那种单一主导网络。
Nasdaq 为奥莱利的预测提供了实践测试。他在9月18日接受《The Block》采访时透露，他正在下一个市场周期到来之前建立新的加密资产头寸。但他论点中更为重要的部分在于，他在等待传统金融领域出现的变化。
他将首家采用区块链的主要证券交易所描述为一个“分水岭时刻”。一旦实现，银行、券商及其他金融机构将有理由围绕已满足交易所运营和监管要求的基础设施构建其业务。
目前尚无共识确定“赢家”网络
奥莱利表示，不同行业的管理层正在考虑不同的区块链方案，而非汇聚于单一网络。因此，他的论点包含两个独立的部分：
- 交易所的采用可以验证区块链基础设施。
- 其中一个网络可能成为机构首选的标准。
Nasdaq 此前已宣布了一项能够测试第一部分的项目。在奥莱利采访发布前的八天，即9月10日，该交易所运营商扩大了与 Payward（Kraken 的母公司）的合作关系，以开发 Nasdaq 股权代币（NETs）。
Nasdaq 实际宣布的内容
根据 Nasdaq 宣布的协议，Nasdaq Ventures 计划向 Payward 投资 1 亿美元。双方预计 NETs 将于 2027 年第二季度推出，但这仍是一个目标日期，而非保证的执行时间。
该框架旨在将 Nasdaq 股权代币与 Payward 的 xStocks 生态系统连接起来，并支持其分发、交易及交易后处理。Payward 还将在其加密货币、股票、代币化股票、期货和期权交易场所中使用 Nasdaq 的市场监控技术。
Nasdaq 的计划与未知因素
| 类别 | 已知计划 | 尚不清楚之处 |
|---|---|---|
| 所有权 | 保留股东权利的代币化股票 | 哪些发行方将参与？ |
| 交易 | 通过 NETs 框架进行分发 | 预期交易量及流动性如何？ |
| 交易后处理 | 设计用于持续资产移动的基础设施 | 能节省多少时间和抵押品？ |
| 区块链 | 与 Payward 的代币化股票生态系统连接 | 是否会出现一个主导性的公共网络？ |
这并非完整的交易所迁移
Nasdaq 并未宣布将其主要订单簿、匹配引擎或上市证券市场迁移至公共区块链。NETs 关注的是股票的表征和移动，而非整个交易所的替代。
股票可以由代币代表，但价格发现、订单匹配、托管和监管报告仍依赖于熟悉的市场运营商。因此，Nasdaq 的项目属于机构层面的区块链采用，但尚未达到奥莱利理论中所想象的单一网络的清晰选择。
经济论证始于交易之后
如果体验保持不变，投资者可能并不关心其股份是否使用代币。潜在的竞争优势隐藏在屏幕背后，即在买卖双方达成价格后用于完成交易的流程中。
为何结算仍需抵押品
美国股票交易通过净额结算相结合，即在结算前抵消购买和销售。这大幅减少了必须交割的现金和证券数量，但在结算待定时，券商仍需针对剩余风险提供抵押品。
Payward 联合首席执行官 Arjun Sethi 引用了以下数据：
- 每日进入清算的美国股票交易额：超过 2 万亿美元
- 通过净额结算估计减少的比例：98%
- 针对剩余部分的抵押品持有量：100亿-200亿美元
- T+1 据报道释放的抵押品：30亿美元
Sethi 认为，链上结算可以缩短剩余的等待时间并释放更多资本。这些数字出现在 Nasdaq 的公告中，作为 Payward 对机会的解释，但它们并非来自运作中的 NETs 市场的独立验证结果。
真正的比较将是操作性的。代币化系统需要在不丧失净额结算、市场监控、投资者保护和错误处理等优势的情况下更高效地结算资产。如果在其他地方导致更高的流动性或交易对手成本，仅靠更快的速度是不够的。
代币化股票不是合成追踪器
Nasdaq 表示，其框架围绕以发行方为中心的模型开发，保留了与传统股票相关的权利和保护措施。
| 类型 | 特征 |
|---|---|
| 代币化股票 | 代表证券的所有权 保留分红权 保留股东投票权 必须支持公司行为 |
| 合成追踪器 | 追踪股票市场价格 可能不代表直接所有权 可能不提供投票权 取决于产品发行方 |
这种区别决定了代币化股票能否超越投机产品。支持真正的所有权需要建立用于分红、股东名册、投票、披露和其他公司行为的系统。
投资者已经可以通过传统券商快速访问美国股票。NETs 需要增加实际益处——例如更长的交易可用性、平台间更便捷的资金转移或更高效的结算——同时不能削弱投资者已有的法律保护。
SEC 开通了路径，但未批准 NETs
9月17日，监管环境发生变化，美国证券交易委员会（SEC）为某些代币化证券交易平台引入了临时和条件性豁免。该框架允许符合条件的许可平台在监管机构考虑永久性规则期间交易代币化的美国上市股票。
SEC 的条件包括：
- 许可访问而非无限制交易
- 遵守美国制裁要求
- 与传统证券相同的权利
- 不得损失分红或投票权
- 发行方有权阻止参与
SEC 的行动并未批准 Nasdaq 股权代币、Payward 或拟议的 2027 年启动计划。然而，这表明监管机构开始区分代币化所有权与仅仅模仿股票价格的产品。
各机构在行动，而国会陷入停滞
SEC 主席 Paul Atkins 将该临时措施与参议院未能推进《CLARITY 法案》联系起来。奥莱利同样表示，他不指望该立法在中期选举前通过，尽管他认为议员们最终会回到加密监管议题上。
其他机构也在利用现有权限开展工作。在立法受挫后，商品期货交易委员会（CFTC）已向白宫提交了单独的加密市场提案。
这些措施为受控实验创造了更多空间，但并未提供永久性立法的确确定性。随着监管机构收集证据并制定更持久的规则，Nasdaq 和 Payward 可能仍需调整其框架。
2027 年启动后的五个关键结果
此次公告为奥莱利的理论提供了一个知名机构、一个商业伙伴和一个目标日期。它是否会成为一个真正的转折点，将取决于部署后发生的情况。
如何判断 NETs 是否获得真实采用
- 发行方参与度：有多少上市公司允许其股份的代币化版本存在？
- 交易流动性：投资者能否在不出现巨大价差的情况下交易有意义的规模？
- 股东权利：分红、投票和其他公司行为是否能可靠处理？
- 结算节省：该系统是否能显著降低抵押品和处理成本？
- 市场整合：代币能否在不同平台间移动，而不将流动性分割到孤立的市场中？
这些结果也将显示该项目是否为特定加密货币创造了需求。Nasdaq 和 Payward 可以使用基于区块链的基础设施，而无需生成对自由交易代币的大量需求。商业价值可能仍然保留在交易所、基础设施提供商、托管人和合规服务提供商手中。
Nasdaq 可能在未选择赢家的情况下验证区块链
如果 NETs 吸引了发行方和有意义的交易活动，该项目将支持奥莱利更广泛的信念，即股市的采用可以将区块链带入主流金融。但这并不一定证实寻找捕获大部分价值的单一网络的搜索。
Nasdaq 的计划指向一种更安静的结果。区块链可能作为机器的一部分进入股市，在熟悉的股票、股东权利和受监管的场所后面运行。在这种采用版本中，技术之所以成功，正是因为投资者不再需要思考其底层使用的是哪条链。
本文仅提供信息目的，不构成财务或投资建议。项目时间表、监管条件和市场基础设施计划可能会发生变化。
