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核心要点
ARK在两个交易日内卖出342,545股Bullish股票。Coinbase的交易收入同比下降44%。Circle第二季度的储备收益率下降了66个基点。Circle将于11月4日公布第三季度业绩。
ARK的交易日志与持仓变动
ARK于11月2日（星期一）发布的交易通知列出了其ARKK、ARKW和ARKF基金之间的买卖操作，这与Investing.com此前报道的ARK在10月30日的披露内容相吻合。这些交易发生在两份财报发布之间：Coinbase已公布第三季度10-Q文件，而Circle和Bullish的财报分别定于11月4日和11月18日发布。值得注意的是，ARK在Circle财报发布前两天增加了持仓，而在Bullish下一次报告前两周多则减少了持仓。
按交易日划分的ARK股票交易记录（2026年数据）：
| 股票代码 | 操作 | 10月30日（周五） | 11月2日（周一） | 总计 |
|---|---|---|---|---|
| Coinbase (COIN) | 买入 ▲ | 39,418 | 24,790 | 64,208 |
| Circle (CRCL) | 买入 ▲ | 74,894 | 35,657 | 110,551 |
| Bullish (BLSH) | 卖出 ▼ | 238,373 | 104,172 | 342,545 |
注：上述周五数据源自Investing.com，周一数据源自ARK的交易通知。ARK将这些通知描述为非官方且未经对账的数据，不包括ETF的创建和赎回活动及发行交易，且不包含执行价格。由于三只股票的股价不同，此处显示的是股份数量而非金额。
各企业对USDC的依赖程度
Circle · 2026年第二季度
约95%的总收入和储备收入来自USDC储备收益。
Coinbase · 2026年第三季度
稳定币业务占净收入的26.4%。
Bullish · 2026年第二季度
68%的调整后收入来自订阅、服务及其他业务线。
财务分析：稳定币业务的权重变化
Coinbase的第三季度10-Q文件显示，稳定币业务的权重较一年前有所增加。尽管稳定币收入小幅下滑5%至3.069亿美元，但交易收入大幅下降44%至5.902亿美元。由于交易量收缩速度远超其他业务，稳定币在净收入中的占比从2025年第三季度的约18%上升至目前的超过四分之一。
相比之下，Circle处于该光谱的另一端。其第二季度结果显示总营收和储备收入为7.01亿美元，同比增长7%，其中绝大部分由储备金产生。然而，维持这一收入面临挑战：分销、交易及其他成本高达4.12亿美元，约占每1美元收入的59美分，主要用于支付给分销合作伙伴。
同一支付链条的两端
部分分销款项流向了Coinbase，根据相关分析，Circle和Coinbase分享了USDC的收入。对于ARK而言，这改变了这两笔购买的总体逻辑：从Circle流出的分销成本重新出现在Coinbase的稳定币收入中。因此，同时持有这两只股票意味着共享同一个收入池，而不是对单一标的进行双重押注。两家公司在该收入池中的分配比例变化，对同时持有两只股票的投资者影响较小；真正重要的是整个收入池的大小。
该收入池取决于两个因素：流通中的USDC规模以及其储备金的收益率。在Circle的第二季度，这两个因素作用相反。平均流通USDC同比增长25%，但由于储备收益率下降了66个基点，储备收入仅增长了5%。
这是反对该交易策略的最强论点：当短期利率下降时，更大的余额并不能转化为更高的收入，且两只股票面临相同的利率风险。同时持有Circle和Coinbase实际上集中了这种风险，而非分散风险。
Bullish的业务转型
ARK正在卖出的Bullish公司盈利模式截然不同。在其第二季度报告中，调整后收入为9,260万美元。其中，2,990万美元来自交易，其余来自订阅、服务及其他业务线（如CoinDesk数据、指数、媒体和流动性服务）。
如果 pending 收购完成，这种结构将发生变化。今年5月，Bullish同意以42亿美元收购过户代理公司Equiniti，交易对价包括18.5亿美元的承债和约23.5亿美元的Bullish股票。在提交给SEC的投资者电话会议文件中，管理层估计股票部分约为6,100万股新发股份。Bullish在10月28日的 filings 计算其完全稀释后的股本总数接近1.56亿股，因此该交易将新增相当于基础股本约39%的股份。预计交易将在2027年1月完成，具体视监管批准而定。
ARK此前曾买入Bullish，最新减持针对的是一家未来一年的收入基础、股本数量和核心业务可能发生显著变化的公司。
当前在ARKK基金中的仓位分布
截至11月2日，ARKK基金持仓如下：
- Circle (CRCL)：4.5%
- Coinbase (COIN)：3.8%
- Bullish (BLSH)：1.5%
ARK的文件显示，两只与USDC相关的股票在旗舰基金中的合计权重是Bullish的五倍以上。由于权重随股价波动，该文件反映的是当前持仓地位，而非仅由两天买入操作带来的增量。
Circle 11月4日数据的关键看点
Circle将于11月4日发布公告，并于美国东部时间上午8点进行网络直播。其第三季度涵盖的时间段（7月至9月）与Coinbase的10-Q相同，因此可以将USDC收入分配的两侧进行对比分析。重点关注以下三条指标：
- 储备收入同比变化：若储备收入增长而Coinbase的稳定币收入萎缩，说明Coinbase分得的份额变小；若两者均下降，则表明低收益率压缩了整个收入池。
- 平均USDC余额与储备收益率：观察余额增长是否足以抵消收益率下降的影响，从而推动第二季度单位数增长的储备收入继续扩张。
- 分销成本占收入比重：这一指标的变化显示合作伙伴是从每美元储备收入中获取更多还是更少的价值，这将改变ARK两只持仓股之间的价值分配，而不改变其合并后的总收入池。
如果Circle的储备收入在利率下行环境中保持稳定，则ARK最新交易中偏向USDC的策略将获得更有力的支持。如果收益率再次抹平余额增长带来的红利，那么这两只新股将面临同样的压力。
