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Wintermute：山寨币下一阶段行情或与以往不同
Wintermute 表示，山寨币行情的下一阶段可能与过去周期有所不同：随着机构交易台将活动集中到更小范围的资产上，能够持续吸引资金流入的代币数量可能会减少。在其 2026 年上半年场外交易流量报告中，该做市商发现，机构交易对手方在其交易台现货交易活动中占据了绝大多数份额——这一趋势若在整个市场蔓延，很可能意味着“山寨季”将不再广泛，而是更具选择性。
这种变化似乎还伴随着时间上的错配。Wintermute 指出，机构参与度通常会在代币价格和成交量飙升后迅速消退，而散户活动则往往能在更长时间内保持高位——这表明未来的任何上涨行情可能持续时间更短，且仅限于机构已经青睐的代币。
关键要点
Wintermute 2026 年上半年的场外交易数据显示，机构交易对手方在其交易台所有代币的现货流量中占 72%，创下历史最高纪录，高于 2025 年下半年的 61% 和 2025 年上半年的 59%。
流动性和关注度正集中在机构选择的“短名单”资产上，而市场中较小型的“长尾”代币活跃度则不断减弱。
从 2024 年上半年到 2026 年上半年，机构交易对手方交易的独特代币数量仅增长了 24%，而散户客户则增长了 76%。
机构在价格和成交量飙升后的活动通常会在大约一天内降温，而散户活动则会在约三天内保持高位。
机构交易台正将场外流动性引向更小的代币篮子
Wintermute 的场外交易流量报告揭示了资本在山寨币市场中的布局方式正在发生结构性变化。据 Wintermute 称，2026 年上半年，机构交易对手方在其场外交易台处理的所有代币现货流量中占 72%，创下历史新高。相比之下，2025 年下半年为 61%，2025 年上半年为 59%。
尽管机构参与度持续上升，但 Wintermute 的解读对交易者和投资者至关重要：当大部分活动集中在少数交易对手方和资产上时，上涨行情可能会变得更加狭窄。该公司表示，流动性正日益聚集在机构青睐的代币中，而更广泛的“长尾”小代币则面临更不稳定的参与度。
这种集中效应在代币参与增长率上得到了进一步印证。Wintermute 发现，从 2024 年上半年到 2026 年上半年，机构交易对手方交易的独特代币数量增长了 24%，而散户客户在同一时期交易的独特代币数量增长了 76%。实际上，这些数据表明，散户参与者探索的资产范围更广，而机构资金流则相对克制。
机构在行情飙升后的快速离场可能重塑山寨币上涨格局
Wintermute 报告中的另一个细节涉及代币经历飙升后活跃度冷却的速度。该公司发现，机构在代币价格和成交量飙升后的活动大约在一天内消退。散户行为则有所不同：Wintermute 表示，在类似飙升后，散户活动通常会在约三天内保持高位。
如果这些模式在 Wintermute 的场外交易平台之外也普遍存在，那么它们将影响交易者如何在山寨币行情中构建敞口。机构参与的短暂性意味着订单流——以及流动性——无法像以往周期中那样持续提供支撑，那时更广泛的资金轮动到众多资产中，维持了上涨动能。
对于市场参与者而言，其含义很直接：上涨行情可能需要更快的决策和更具资产选择性的持仓，因为“机构买盘”可能不会再像过去那样在广泛代币中持续存在。
其他数据表明“山寨季”轮动正进一步收窄
Wintermute 的专有场外交易数据进一步印证了资本正聚集在更少数山寨币上的趋势。6月20日，CryptoQuant 首席执行官 Ki Young Ju 表示，比特币利润向较小资产的“传统轮动”已“基本消失”。CryptoQuant 的数据显示，以比特币计价的的山寨币交易对交易量接近 2021 年以来的最低水平。
同时，CryptoQuant 首席执行官还指出了市值集中度。十大非稳定币山寨币占非比特币、非稳定币市场总市值的约 80.5%——这又是一个表明市场重心正日益偏向该类别中最大名字的指标。
交易所层面的数据也显示出类似模式。2025 年 7 月，Kaiko 报告称，十大山寨币占山寨币交易量的 63%，高于几个月前的约 50%，而较小代币的活动则有所减弱。结合 Wintermute 的场外交易数据，不同数据集传递的信息是一致的：流动性和交易兴趣正朝着同一批更小的资产集中。
市场讨论：广泛上涨 vs 选择性板块轮动
投资者现在面临的问题是，这种集中化是否会永久性地削弱未来山寨币行情的广度，还是仅仅改变其形态。DWF Labs 管理合伙人 Andrei Grachev 认为，广泛的山寨币上涨正在让位于更具选择性的板块活动。2025 年 3 月，Grachev 表示，太多代币在争夺有限的资本，而机构投资者仍专注于比特币、以太坊和代币化现实世界资产。
这一观点与 Wintermute 描述的机制相吻合：如果机构更加集中，且其参与度在价格和成交量飙升后迅速消退，那么“轮动”可能不再是市场级的浪潮，而更像是一系列有针对性的行动。在这样的环境下，处于机构舒适区之外的代币可能难以吸引持续流动性，即使散户兴趣在短期内依然可见。
这也凸显了散户与机构行为之间潜在的紧张关系。散户参与度似乎覆盖更多代币，且在行情爆发后保持更长时间。但如果机构交易台在主要交易所和场外交易平台上主导着整体现货流量，那么散户主导的热潮可能不足以在缺乏更大资本池跟进的情况下维持广泛动能。
对读者而言，关键观察点在于：机构集中度是否会在 2026 年上半年之后继续上升，以及“机构一日消退”和“散户三日持续”的模式是否会成为更多代币和更多交易条件下的稳定形态。如果确实如此，那么“山寨季”的定义可能将从广泛轮动至众多代币，转变为更狭窄、更快的交易组合，而这些交易恰恰反映了流动性的实际集中之处。
